万科“活下去”的回旋镖击中了自己
万科遇上了难解的题最近关于万科的消息格外多，一会“股债双杀”，一会“疯狂甩卖”，不是说地产优等生吗？怎么一副撑不下去的样子？不是万科不努力，是市场实在太差没有“春江水暖”只有寒风阵阵。中指院披露的数据显示，2024年前两个月，百强房企总销售额为4762.4亿元，同比下降51.6%。各档房企的销售额均同比下降，例如，前十强房企的销售额均值为212亿元，同比下降47.7%；后50强房企的销售额均值为14亿元，同比下降57.6%。根据克而瑞数据，2024年1-2月，万科累计销售334亿元，累计同比下跌43.1%；单看2月数据140亿，同比下降53.5%。考虑到2月春节因素，可能会有同比数据上的问题，如果以1月份数据计算，那么万科单月销售在190亿左右，这个销售额对于整体万科的债务体量来说，还是太少了。再来说说万科的债务问题，众所周知万科不是一家喜欢预测未来冒险跃进的房企，万科一直都是一家喜欢提前布局擅于应对风险的企业。截至2023年三季度，万科总负债1.24万亿元，总资产1.65万亿元，负债率75.28%。但总资产中50%的资产是存货，合计8147亿，即没卖出去的房子，按照当下的房价行情，这部分估值还能不能撑住值得商榷。在债务方面，流动负债有9405亿元。合同负债4075亿元，即预售房款，业主和开发商签订合同，付了首付然后办了按揭，全款达到开发商账上，但房子还没交付，在财务上被称为合同负债；应付票据和应付账款2489亿元；衍生金融负债9751亿元。一般来讲，房企的风险主要看短债比情况，其实过去几年也有短债和货币资金的比率超过了200%的情况：2019年，三季报218.15%，年报130.79%；2021年，三季报163.87%，年报123.96%；2022年，三季报220.21%，年报152.78%；现在我们担心的2023年三季报显示，这个比率是196.53%。截至2023年三季报，万科在手现金1036.8亿元，较2023年年初下降24.4%。短债477.4亿元，现金对短期债务覆盖倍数为2.2倍，在市场正常范围内。不过据多位业内人士认为，地产在手现金受监管及公司模式影响，实际可动用的资金远少于这一数据，实际状况难以被穿透。财报是具有滞后性的过去总结，市场更喜欢看利益相关方的表现，如果相关股东都想“提桶跑路”那就别怪市场不买账。上周有传言称，万科正与以保险公司为主的贷款机构商谈非标债务延期，与新华资产100亿元的债务展期被拒绝。不过，新华资产3月3日发布“公开声明”称上述消息不实。“股债双杀”的局面也侧面验证，新华资产的力挺未能帮助万科说服资本市场，偿债能力依然遭到质疑。更有意思的是万科与新华保险，并不仅仅是投融资业务合作关系，后者还是前者的股东。至2023年9月末，新华保险通过分红险账户持有万科A股1.2亿股股份，占其总股本的1.01%，是万科第十大股东。如果自己人都开始动摇了，那确实是大问题。不过目前新华资产是不是力挺有没有拒绝，并不是那么重要了。市场已经开始演绎，可能出现暴雷资不抵债的情况了。万科债券的下跌，对整个房地产债券市场都有影响。龙湖集团2027年4月到期、3.375%债券每1美元跌3.4美分至52.1美分，势创11月28日以来最大跌幅。该公司2028年1月到期的4.5%债券每1美元跌2.8美分，至50.1美分；2032年1月到期的3.85%债券每1美元跌1.8美分，至36.1美分。那么万科该如何拯救自己？亮明自己“国资基因”？对市场喊话信仰还在？如果是在几年前或许有用，但如今是2024年了该爆的不该爆的都爆过了。国资不是挡箭牌市场上仍有一些投资人认为只要深国资出手接盘万科，一切都不是问题。万科第一大股东为深圳市地铁集团有限公司，持有万科27.18%股权，而深地铁的大股东和实际控制人为深圳市国资委。所以万科是一种独特的存在，国资作为大股东，管理团队负责公司的实际运营。但是对于债券市场的投资者来说，他们更喜欢国企成色更纯的发行人。就算是万科得到国资大力支持，现实的两个案例，就很现实的教育了投资者。其一，2023年，混合所有制的远洋地产宣告债务违约而爆雷；其二，2024年，根红苗正的国企深圳特区建设旗下子公司华南城2月9日发公告称：不会支付当日到期的票据。有业内人士指出，对房企的支持上，深圳国资考量的是以项目为中心。比如深铁站台万科背后，是后者储备的优质旧改项目；福田投控接盘金地环湾城，同样是基于项目所带来的利润空间。如果是万科几千亿的负债，那么大概率不会有什么兴趣。今天中国地产行业，遭遇的不是普通的行业下滑，也不是所谓的“周期调整”，而是一个地产新旧时代、新旧模式仓促“大切换”的时刻。虽然万科非常有先见之明，早在2014年喊出了“白银时代”，又在2018年喊出“活下去”的口号，应该是早就看透一切提前转型成功。但现实不是小说故事，只要有信念就一定能达成目标。万科的灵魂人物王石，曾经不止一次向外界表明过底线：万科永远只做住宅。2017年，在王石宣布退休前，万科已在多元化战略上提速；2018年万科将集团的战略直接升级为“城乡建设与生活服务商”。战略选择好不好取决于市场环境变化和视角，不幸的是2019年是地产最后的高峰，哪有什么平稳降落，有的只是大起大落。财务出身的郁亮比王石更为谨慎，自然知道现金流的重要性，所以现在还能主动谈的债务，早点争取是最好的。另外就是卖资产能回流一些是一些。23年11月，据“戴德梁行资本市场”官微消息，近期广百股份购买了广州天河万科广场，交易总额达人民币8.8亿元。这次交易标的为天河万科广场。其二，卖股权：23年12月，万科4.8亿出售其持有的悦榕庄酒店股权！其三，卖股权：24年1月30日，万科将其持有的 “深圳高新投” 6.16%的股权出售给深圳市投资控股公司（深圳国资委100%控股）。近些年，在美元加息的背景下，万科有意调整境内外债务结构，降低对海外债的依赖。截至2022年上半年末，万科境内外负债比例为8:2。在各融资渠道中，银行借款比例从50%左右逐渐提到至60%以上，债券融资比例维持在20%-25%区间。但就是这比例不高的债券让万科犯了难，据企业预警通显示，2024年万科共有存续美元债6只需要偿还，余额29.5亿美元。境内存量债券则多达32只，规模546.09亿元，其中100亿元将于一年内到期。估算2024年，万科企业在境内信用贷款到期金额为93亿人民币，分布为上半年50亿和下半年43亿；境外约有105亿人民币的公开债券到期，今年要还债约200亿。从近3年变化来看：万科2020年销售额为7041亿，2023年销售额为3761亿，一下子3年从7千亿跌到3千亿。万科纵使有再强的经营能力只怕也是吃不消的。不知道是因为万科土地储销比低要被迫拿地，还是万科多元化需要持续投入和融资，以至于，万科在地产主业销售从7000亿下降到3000亿量级时，万科有息负债，过去4年竟在逆势增加。2020年万科有息负债2585亿，2022年有息负债3141亿，2023年上半年有息负债3214亿。一升一降之间，把万科逼到了悬崖边。现在市场早就不相信短债比低现金流就安全了。以碧桂园为例，2023年中报数据显示，碧桂园货币现金和应收款4850亿元，短债倍数4.46，但随后仍出现暴雷。比如旭辉爆雷前报表（22年中报）也是账面资金311亿，一年内到期短债194亿，现金短债比1.6倍，但没过几个月，旭辉依旧爆雷了。所以万科财报的背后会不会也有“表外负债”、“明股实债”，这是市场比较担忧的。楼市基本面改善才是真的改善比起担心万科，笔者觉得那些已经出险的房企和大量中小房企的问题才更值得关注。他们现金流更为紧张，融资渠道不够通畅，不能指望他们自己“降本增效”，大规模裁员，降低交付质量，不仅是对市场不负责也是对无数普通买房家庭的不负责。2022年以来，监管机构出台了大量支持房地产企业融资的政策，可以说目前对于房地产行业的融资支持是历史上最宽容的时期之一。市场没有信心的源泉仍然是房地产销售，但这又形成了一个悖论，房企指望买房人支持，买房人又需要收入支持，房企大规模“降本增效”之下市场已经冰冻起来了，影响的又何止房地产，建材家居、家电、消费等等都受到不小影响。如果房地产销售不能回暖，那么融资端的支持撑不了多少时间，所以当下最主要的问题，是解决房地产销售的问题。此外，尽管万科的行业龙头地位没有发生变化，但是考虑到开年以来30大中城市商品房成交面积同比增速有进一步走弱迹象，不排除会对所有地产债的信心产生影响。香港的“撤辣”减税已经激活了香港楼市，我们的一线城市也好其他城市也罢，不管采取什么样的措施，激活市场让楼市恢复流动性才是当下唯一要做的。参考资料：万科遭遇“股债双杀” 来源：第一财经万科也要暴雷？来源：投资林教头深陷“暴雷”旋涡的万科 来源：地产人言1.65万亿万科至暗时刻 来源：不良资产头条2024年万科的大考年 来源：地产总裁参考
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